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    恒瑞醫藥破困

    文 | 本刊記者 丁景芝 日期: 2022-04-19 瀏覽次數: 26

    “藥茅”恒瑞醫藥 2021 年的日子不好過。?

    截至 2021 年 12 月 8 日,恒瑞醫藥(600276. SH)從年初 97.16 元的高點已經跌落至 50 元上下, 近乎腰斬。?

    與股價一致的是業績出現滑坡。2021 年前三 季度,公司總營收為 201.99 億元,同比增長 4.05%; 凈利潤為 41.92 億元,同比降低 1.2%,與先前動輒 20%-30% 的業績增速大相徑庭。?

    業績與資本市場遭遇滑鐵盧,公司還收到上交 所的監管工作函,主要是恒瑞醫藥的會計準則改變, 研發支出將從全部費用化改為資本化處理。?

    12 月 1 日,公司因萬春醫藥的重磅新藥普那 布林遭 FDA 拒批而再次被推上風口浪尖,原因是 3 個月前,恒瑞醫藥才宣布 13 億元 license in 萬春醫 藥的 first-in-class 新藥普那布林。?

    股價腰斬、業績滑坡、投資失利、交易所收函, 種種動向都有因可循,而在面對宏觀醫藥環境巨變 時,恒瑞醫藥的策略已變。?


    業績壓力山大?

    業績是企業的“成績單”,恒瑞醫藥明顯成績 下滑了。?

    恒瑞醫藥主要營收來自于創新藥 + 仿制藥, 2021 上半年,創新藥與仿制藥的營收貢獻占比約 為 4:6,仿制藥仍是恒瑞醫藥業績重點,而仿制藥 的高毛利時代已經終結,截至 2021 年 6 月末,恒 瑞醫藥進入集采的仿制藥有 18 個品種,中選價平 均降幅 72.6%。?

    不止仿制藥“含金量”下降,公司明星創新 藥產品卡瑞利珠單抗價格也從 3 月起執行醫保談判 價格,從 19800 元下降到 3000 元,價格降幅達到 85%。同時據半年報稱,該藥品遭遇產品進院難、 各地醫保執行時間不一等諸多問題,造成卡瑞利珠 單抗銷售收入環比負增長。

    同時,公司研發管線也在加大投入,最近幾年 研發占比逐漸加大。2021 上半年公司國內外共開 展 240 多個臨床項目,其中包括國際多中心臨床 23 個,累計研發投入 25.81 億元,比上年同期增長 38.48%,研發投入占銷售收入的比重達到 19.41%。 到第三季度公司研發費用到達 41.42 億元,研發占 比超過 20%。?

    與此同時,創新藥企之間面臨嚴重同質化競爭, 公司的研發、人力、生產等各項成本快速上漲。種 種因素疊加造成公司業績增長乏力,醫藥巨頭也要 開源節流。?

    其實,研發投入大是好事,畢竟對于創新藥企 來說,研發管線代表企業的含金量。但是高額研發 費用也將凈利潤“吃掉”,短期的財務數據不太好看, 尤其是對資本市場企業的表現有極大影響。?

    因此恒瑞醫藥做了一個改變,將研發支出從費 用化變為資本化。主要針對處于臨床三期的在研項 目進行資本化處理,恒瑞醫藥公布的 6 個主要研發 項目中,有 5 個正處于三期臨床階段。如果順利變 更為研發資本化,企業的凈利潤將更為平滑,財報 更為好看。?

    不過也有猜測稱,公司此舉是為了滿足 2020 年股權激勵的業績承諾 :以 2019 年凈利潤為基數, 2020-2022 年各年度的凈利潤較 2019 年相比,增 長率分別不低于 20%、42%、67%。從前三季度來看, 業績承諾顯然是沒有完成。?


    引進研發管線利大于弊?

    恒瑞醫藥做出的第二個變革是引進研發管線, 8 月,恒瑞醫藥投資大連萬春,“首付款 + 里程碑 付款”不超過 13 億元,獲得普那布林的大中華權益; 9 月,恒瑞醫藥與天廣實生物合作,取得針對第三代抗 CD20 單克隆抗體 MIL62 在國內的獨家商業化 權益,開展聯合用藥臨床開發 ;11 月 21 日,恒瑞 醫藥與基石藥業合作,引進抗 CTLA-4 單克隆抗 體 CS1002 在大中華地區研發、注冊、生產和商業 化的獨占權利,首付款 + 里程碑付款不超過 13 億。?

    恒瑞引進管線定位精準,就是很快進入商業化 階段的項目,包括在臨床三期階段或者上市審批階 段,同時藥物要與恒瑞自身的管線有較強的協同性, 可開展聯合用藥。如果把 license in 管線對比投資, 恒瑞醫藥投資的是 Pre-IPO 階段或者戰略配售的項 目。?

    恒瑞醫藥全球研發總裁張連山表示,過去恒瑞 不愿意做引進,是因為公司內部本身就有很多好項 目,但是未來恒瑞的思路非常清晰,任何比恒瑞做 的快、做的好的項目,恒瑞都會愿意嘗試去合作, 并將它推向市場。?

    其實,恒瑞醫藥兩大優勢是研發能力和商業化 能力,先前企業的商業化能力只應用到公司自身產 品,且創新藥研發本身就是道阻且長,對于沒有國 內商業化能力、以及需要變現的企業而言,這樣的 合作是雙贏。?

    而且隨著創新藥研發環境的變化,新藥上市后 帶來的盈利周期和盈利程度都面臨大幅縮水,因此 走上一條快速擴張的道路,將商業化價值發揮到最 大。這樣也降低了研發時間以及隨之而來的風險。?

    恒瑞也能夠培育新的利潤增長點,提高公司盈 利能力,從做研發的技術思維轉為產業思維,這一 點可以說孫飄揚高瞻遠矚。?

    不過,恒瑞醫藥第一個引進嘗試就遭遇挫敗只 能說運氣不佳。8 月,恒瑞醫藥與大連萬春簽署《增 資入股協議》和《普那布林產品合作協議》, 恒瑞醫 藥擬以自籌資金入股大連萬春,并獲得在大中華地 區聯合開發及獨家商業化普那布林的權益。12 月 1 日,萬春醫藥公告,收到美國食品和藥物管理局 (FDA)回應函,萬春醫藥的普那布林目前臨床試 驗結果不足以支撐有效性,因此未能獲批上市。?

    幸運的是,恒瑞醫藥股權投資萬春未實質進展。 不過,這次事件也給恒瑞醫藥敲響了警鐘,創新藥 研發九死一生本就應該是常態,尤其是原研藥,沒 有人走過的路一定是艱難萬分的。過去恒瑞醫藥的 創新藥也多采用 fast follow 策略,少有 me-better 和 First-in-class。?

    對于謀求出海的企業而言,做真正的創新藥尤 其重要。


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